清议/文
借中报之际，回过头来检点一下当初新股研究过程中的得与失
，是一件很有意义的事。
今年1月7日上市的天山股份有两个承诺历历在目，一是新疆“南
水北调”工程水泥衬板由它提供；二是99年销售收入比上年接近翻一
番。据中报透露，所谓水泥衬板项目由于“南水北调”工程设计使用
材料变化而未能投入。此外，尽管应收帐款比期初增加了2749万元，
但营业收入比去年下半年减少约600万元，同比增幅也不过58％。董
事会称报告期水泥生产量同比增长126％，这只能说明当地水泥市场
价格下跌，并存在一定的盲目生产问题。营业成本比率同比上涨2.1
6个百分点与营业利润同比萎缩15％证实了这一判断。如此发展下去
，所谓销售翻番的说法也可能要食言。
以煤炭为主要原料的小化肥在发达国家早已消声匿迹，取而代之
的是以石油天然气为主要原料的大化肥，因为前者无论在质量、成本
还是在环境保护方面都不及后者。改革开放的20年中，小化肥项目在
中国各地的发展呈迅速漫延之势，而且划地为牢，恶性竞争。上市前
，昌九股份的营业成本比率由95年的69.63％升至97年的78.66％，今
年上半年已触及92.22％的危险水平。于是才出现净利润同比萎缩近
半数的惨痛滑坡。此外，该公司在建项目的资金缺口极大，每百元计
划投资额，加上新股募集资金在内，仅落实了二十元。如果董事会拒
不放弃该项目，用不了多久，公司将陷入流动性资不抵债。
被新基金争相申购的山东铝业，在新股发行前一年末按帐面资产
计算，每股净资产仅为0.869元，不足股票面值，是公众投资者出钱
，才将它补足并提升到1.87元(报告期末为1.97元)。按招股书的盈利
预测，上半年净利润仅完成全年预测数的42.79％，如剔除股票申购
过程中发生的一次性利息收入摊销因素，仅完成40.02％。目前运转
的设备及厂房，陈旧老化问题较为严重，部分不符合环保标准的窑、
炉已作停产处理。由此看来，指望该公司业绩在下半年明显好转是很
不现实的。过去三年净利润的小幅递增或许是以产品销售价格上涨为
背景的，但目前的铝制品市场同样受到通货紧缩的冲击，全年业绩能
维持去年的水平已经不错了。
截至6月30日，除基金金泰外，其他新基金已悉数从广州冷机撤
退。这家去年年底上市的公司向投资者展示了一份令人失望的中期报
告，主营收入与净利润分别较去年同期萎缩39％和18％。鉴于电冰箱
市场生产过剩、价格下跌的问题已变得十分突出，或许这还仅仅是业
绩滑坡的一个开始。不说别的，仅财务费用项下的减利因素就够下半
年招架的了。公司发行新股募集的2.5亿元资金，在绝大部分计划项
目尚未投入前迅速消失。应收帐款与存货在主营收入大幅萎缩的情况
下继续增长，这表明公司还在盲目生产。如果要推进在建工程，有息
负债的规模将更大。
中国银行为什么不同意山东临工以承债方式兼并山东第一前进机
械厂的方案，而坚持收回3440万元的债权，其中透露着原债权银行方
面对这家困难企业业绩前景的忧虑。这是一宗关联方交易，大股东显
然希望以此来缓解自己的债务负担。报告期这家困难企业尚未进入合
并报表。报表显示，上半年主营收入73％的增幅不仅没有提升盈利能
力，净利润反而较去年同期打压24％，仅完成去年全年数的1/4。唯
一的希望似乎在于以国债为主的短期投资项目能够在年内带来可观收
益。
与贵糖股份中报一样，南宁糖业董事会同样不讳言当前的行业风
险，而且直接了当地指出政府对食糖行业采取的政策“事与愿违”。
若不是交售国家储备糖4万吨(这比贵糖股份似乎要幸运得多)，报告
期业绩一定堪忧。尽管如此，与招股书提供的全年实现8.98亿元主营
收入的目标相比，报告期仅实现39％。期末短期借款的激升意味着下
半年营业利润除销售淡季之外再受挤压。想不出该公司在新股募集资
金被应收帐款与存货统统占用之后(募集资金为2.27亿元，报告期新
增应收帐款与存货合计数为3.46亿元)，还拿什么来投资计划项目。
兰州黄河新股发行前三年中，资本充足率没有一年超过25％，更
不用说30％的新股发行条件了。虽然今年上半年主营收入同比增长1
3％，但当期主营收入的65％是通过增加应收帐款实现的，应收帐款
增幅之大(159475％)令人不可思议。这使得其报告期营业利润水份较
大。按照上半年的营业成本比率与净利润计算，它很难实现全年盈利
预测净利润3610万元的目标。
事实证明，从新股开始全面、系统的研究上市公司是十分必要的。国内公司研究必须提升一个档次，而检验它的只有公司随后的业绩
走势。